3138亿，三桶油三季报创历史新高，地缘冲突导致利润分化再加剧，中国石油成最大赢家

三大石油公司三季度财报显示利润出现分化，随着油价走势转变，其盈利路径也将呈现不同趋势。

根据预见能源的消息，10月28日至30日期间，三家石油公司相继发布了第三季度财务报告。

中国石油净利润1557.73亿元，中国海油净利润1191.18亿元，中国石化净利润389.88亿元，合计达到3138.79亿元，日均盈利超过11.6亿元。 三家公司均交出了令股东满意的成绩单，但数字背后的实质却各有差异。

[图片：中国石油2026年度三季报节选]

[图片：中国石化2026年度三季报节选]

[图片：中国海油2026年度三季报节选]

同一场地缘政治冲突推高了油价，但在三张利润表中却走出了三种截然不同的转化模式。有的公司依靠结构优势获利，有的依赖纯上游业务，有的则借助一笔可能随时反转的会计账目。

而这场博弈的定价机制，正从“冲突带来的溢价”转向“谈判产生的折价”。

01

纯上游的弹性

最为敏锐，也最直接

中国海油是三家公司中最容易理解的一家，它专注于上游业务，实现油价为86.32美元/桶，同比上涨26.4%，油价几乎毫无阻碍地转化为利润。

前三季度33.5%的归母净利率，在整个A股市场中都处于领先地位；ROE达到14.12%，高于中国石油的9.4%和中国石化的4.67%，后两者之和也仅与其持平。低成本的上游资产在高油价周期中的盈利能力，这份季报给出了标准答案。

但答案的另一面体现在第三季度单季数据中。

前三季度累计增速为16.8%，但第三季度单季同比增速仅剩2.7%。 这并非因为产量下降——593.7百万桶的油气净产量仍创同期新高；也不是成本失控——桶油主要成本为30.57美元，在全球范围内仍处于第一梯队。

真正的原因是，纯上游业务的利润弹性是双向的。 油价上涨时它最为敏锐，因为每上涨一美元都会直接计入净利润；当油价从88美元向85美元方向松动时，其利润修正幅度也将是三家之中最大的。

第三季度还叠加了72.43亿元的资产减值，导致增速被压缩至个位数。这与其说是经营问题，不如说是该业务结构决定了其缺乏缓冲层。纯度带来弹性，纯度也意味着没有退路。

02

中国石油的利润并非来自单一油井

中国石化的30%增长中包含一笔会消失的资金

中国石油的1557亿元，是三家公司中“最不纯粹”的利润，而这种不纯粹恰恰是它在周期转折点上最宝贵的资产。

油气和新能源业务经营利润1520亿元，天然气销售332.93亿元，炼化与新材料231.32亿元，三条业务线同时支撑。

天然气销售量2313亿立方米，增速仅为3.0%，但它提供了一层油价无法击穿的刚性需求——居民烹饪、工业锅炉、城市供暖，这些用气场景不随原油盘面波动。上游业务依赖价格，天然气业务依赖需求，炼化业务依赖价差，只有三个变量同时下行才会击穿这张利润表，而历史上三个变量同时崩溃的概率远低于油价单独下跌。

中国石化方面，炼油板块息税前利润300.99亿元，同比暴增330%，看似亮眼；但公司自身在季报中指出：炼化产品价差改善、高附加值产品增产，以及“原油价格上行带来库存增利”。

价差改善是产业层面的真实好转，而库存增利则是会计层面的时间差——原油从进厂到变成成品油出库，中间存在运输和加工周期，油价上涨时这段时间差转化为账面利润；当油价由涨转平或转跌时，同一时间差将反向产生损失。

389.88亿元的利润建立在81.92美元的实现油价之上，它对油价走向的敏感度并不低于中国海油，只是传导路径从“售价”变为了“库存损益”。

化工板块息税前仍亏损16.90亿元，净利率不到2%，安全垫薄到经不起一次库存账的反转。增速30%排名第一，但这建立在极低基数之上，且被库存账推高。

03

18年新高买的是利润

但利润的基础正在被重新定价

10月26日，中国石油A股盘中触及13.41元，为2008年5月以来的最高点，股息率5.19%，PB值1.47倍。资金从科技板块撤出涌入三大石油公司，表面逻辑是“高股息避险”，深层来看，市场在为一份有地缘溢价支撑的利润进行重新定价。

但地缘溢价的物理基础正在松动。EIA在10月将2026年布伦特均价预测从91美元大幅上调至96美元，理由是霍尔木兹海峡通行量较冲突前下降了23%至30%，单船风险溢价超过每天100万美元。

这层溢价是“冲突催生的”——导弹、无人机、临检、强制调头，每一桶经过波斯湾的原油都在为通行自由付费。

问题在于，沙特正利用穿越沙漠的东西向管道将石油输送至红海，航运公司则用绕行好望角来替代海峡直航。

Kpler数据显示，截至10月18日当周，海湾产油国（不含伊朗）日均出货2460万桶，高于冲突前2330万桶的均值；但财联社同时指出，10月至今的日均水平仍低于冲突前，单周数据波动较大；经由霍尔木兹的路线仍比冲突前低三分之一以上。

替代航线并未消除瓶颈，它只是将瓶颈从海峡转移到了管道和绕行成本上。而管道已被证明可能遭受袭击——2026年9月，沙特东西向管道因无人机袭击短暂停运，五至六天后恢复，当前流量约580万桶/日，铭牌上限约700万桶/日；绕行好望角的船舶数量同比激增112%，航程增加3500至4000海里，基础运费推高15%至20%，超大型油轮单次通行霍尔木兹的战争险保费最高可达1400万美元，这些成本同样会随着航运供需重新定价。

分歧的核心不在于当下，而在于明年。

摩根大通给出了一个基准情景：2027年全球恢复和平、霍尔木兹通行实质性恢复，布伦特均价约为63美元/桶。其机制并非地缘溢价瞬间回吐，而是高油价对需求的抑制叠加非中东产区持续增产；冲突长期化情景下2027年均价约为87美元，仍明显低于当前水平。

其7月报告还提到，自2月以来，超过6000万桶石油实际上被冻结在波斯湾，霍尔木兹重启后将以数以百万桶计的规模重新流入市场。

另一方面，EIA和部分机构则在冲突长期化的假设下同步上调了2027年预测。三大石油公司2026年的利润表，受益于一场地缘冲突的红利，而这场冲突的定价方式正从“战场上的溢价”转向“谈判桌上的折价”。

中国石油的18年新高，买的是天然气和一体化结构提供的缓冲，这份缓冲在溢价回吐时依然有效；中国海油的产量新高，买的是低成本曲线在高油价下的兑现能力，但第三季度的2.7%已亮起警示灯；中国石化30%的增速，买的是低基数、库存账和刚开始修复的价差，三者中有两个会随着油价走向转变而消失。

油价停留在88美元时，所有裂缝都可以被增速掩盖。油价向85美元以下移动一步，哪张利润表会最先出现变化，三季报中其实已经给出了答案。

本文来自微信公众号“预见能源”，作者：赵嘉楠，36氪经授权发布。